# 배는 늦었지만 짐은 다 실었다 — 3Q26 영업이익 445억원, 수주 2,789억원
URL: https://alphadistill.com/report/4159
발행: 2026-11-10T09:23:27+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

### 투자 스토리 — 한눈에 보기

> **"부진은 선적 지연 탓입니다 — 매수는 유지하고 1년 목표주가는 155,000원으로 낮춥니다"**

- **무슨 일**: 11/4 공시된 3Q26 영업이익은 445억원으로 증권가 예상(632억원)보다 29.6% 적었습니다. 오늘부터 홍콩에서 해외 기관 설명회가 열립니다(DART 11/9).
- **왜 움직였나**: 실적 미달에 11/5 미국 '블루웨이브' 데이터센터 규제 우려가 겹쳐 10/6 이후 51.7% 빠졌습니다. 오늘은 장 초반 9.8% 반등했습니다.
- **우리 판단**: 매수 — 지금은 기다림. 1년 목표주가 155,000원(이전 280,000원, 하향). 외국인·기관 합계가 순매수로 돌면 나눠 삽니다.
- **핵심 숫자**: ① 3Q26 영업이익 445억원 ② 2027년 주당순이익 8,779원 ③ 4Q26 영업이익 예상 760억원
- **지켜볼 것**: 11/11(수) 06:00 코어위브 실적 — 데이터센터 투자 유지면 우호, 축소면 부담. 11/20까지 해외 설명회.
- **위험**: 4Q26 매출이 1,900억원에 못 미치면 '일시적 지연' 해석이 깨집니다.
- **다시 볼 때**: 11/20 해외 설명회 종료 뒤, 또는 20일 외국인·기관 합계가 순매수로 돌아설 때.

### 핵심 아이디어

**① 3분기 부진은 덜 팔아서가 아니라 늦게 도착해서다 — 4분기 숫자가 되돌린다**
- 근거: 회사 11/4 잠정 공시의 3Q26 영업이익은 445억원으로 직전 분기보다 28.2% 줄었습니다. 그러나 미래에셋증권 11/5 보고서는 같은 분기 안산시 변압기 수출액이 1,843억원으로 직전 분기보다 23% 늘어 사상 최대였다고 짚었습니다. 신한투자증권 11/6 보고서 기준 출고했지만 매출로 잡히지 않은 물량은 780억원(평소 300~400억원)입니다.
- 계기: 4Q26 결산 공시 — 날짜 미확정(회사 공시 전). 그 전에 11/10~11/20 해외 설명회에서 지연 물량 인도 진척을 확인합니다.
- 틀리는 경우: 4Q26 매출 1,900억원 미만 또는 영업이익률 30% 미만이면 일시적 문제가 아닙니다.
- 주가 반영: 일부 — 증권사는 회복을 말하지만 주가는 수요가 꺾인 회사처럼 움직였습니다.

**② 데이터센터 공포에 가장 크게 맞았지만, 수주의 데이터센터 비중은 15~20%다**
- 근거: 11/5 산일전기는 17.23% 내려 LS ELECTRIC(-13.87%)·효성중공업(-12.59%)보다 더 빠졌습니다. LS증권 11/5 보고서 기준 변압기 수주는 신재생 55~60%, 에너지저장장치(ESS) 25%, 데이터센터 15~20%입니다.
- 계기: 11/11(수) 06:00 KST 코어위브 실적과 07:00 KST 컨콜 — 데이터센터 투자 계획이 유지되면 업종 공포가 누그러질 여지가 큽니다.
- 틀리는 경우: 4분기 수주에서 블룸에너지·데이터센터 반복 발주가 끊기거나 신재생 수주가 줄면 틀립니다.
- 주가 반영: 아직 — 시장은 이 회사를 데이터센터 전용 수혜주처럼 팔았습니다.

### 1. 투자의견과 목표가

| 항목 | 이전 (10/06 16:22) | 이번 |
|---|---|---|
| 투자의견 | 매수(Buy) | **매수 — 지금은 기다림** |
| 1년 목표주가 | 280,000원 | **155,000원** (-44.6%) |
| 3개월 예상 구간 | — | **105,000~145,000원** |
| 현재가 | 235,000원 (10/6 기준) | 113,800원 (11/9 종가) |
| 외국인·기관 20일 매매 | — | 360억원 순매도, 시가총액의 1.03% (크게 파는 중) |
| 판단 근거 | — | 이익 전망은 거의 그대로지만 업종 전체 평가 배수가 반으로 내려앉아 목표주가를 다시 잡았습니다 |

의견을 '매수'에서 '매수 — 지금은 기다림'으로 낮춥니다. 외국인·기관 합계가 20일 360억원 순매도인 동안은 '적극 매수'로 올리지 않습니다.

합계가 순매수로 돌아서면 다시 사는 쪽으로 봅니다. 3개월 예상 구간은 2027년 주당순이익에 12~16.5배를 곱한 값입니다.

### 2. 무엇이 달라졌나

**3분기는 예상보다 나빴지만, 원인은 시점과 환율입니다.** 3Q26 매출은 1,460억원으로 작년 같은 기간보다 10.0% 늘었고 영업이익률은 30.5%로 내려왔습니다. 신한투자증권 11/6 보고서는 원화 약세 때 산 원재료가 원화 강세 때 매출에 맞물려 매출원가율이 6.5%p 올랐다고 설명했습니다. 신규 수주 가격에 원가 상승분을 반영하고 있어 구조적 훼손은 아니라는 판단도 공통입니다.

**수주는 오히려 강해졌습니다.** 3분기 신규 수주는 2,789억원으로 작년 같은 기간보다 118.7% 늘어 분기 최대였습니다. 수주잔고 6,897억원은 2025년 매출 5,019억원의 1.37배입니다. 미국 변압기 부족도 이어져, 대형 제품 대기 기간이 최대 4년이라는 업계 집계가 있습니다.

**증권사끼리 4분기 예상이 크게 갈립니다.** 4Q26 영업이익 예상은 유안타증권 715억원부터 미래에셋증권 835억원까지 벌어져 있습니다. 알파증류소는 4분기 매출 2,150억원에 영업이익률 35.3%를 적용해 760억원으로 봅니다. 다섯 곳 중간값 793억원보다 보수적입니다. 가장 낮은 값이어도 연간 영업이익은 2,300억원을 넘습니다.

### 3. 실적 전망과 목표주가 근거

| 항목 | 2025 | 2026 예상 | 2027 예상 | 2028 예상 |
|---|---|---|---|---|
| 매출(억원) | 5,019 | 6,755 | 8,900 | 11,000 |
| 영업이익(억원) | 1,786 | 2,380 | 3,300 | 4,200 |
| 영업이익률(%) | 35.6 | 35.2 | 37.1 | 38.2 |
| 주당순이익(원) | 4,891 | 6,612 | 8,779 | 11,226 |
| 주가수익비율(배) | — | 17.2 | 13.0 | 10.1 |

2026년 영업이익은 1~3분기 합계 1,620억원에 4분기 760억원을 더했습니다. 2027년 순이익은 영업이익 3,300억원에 영업외이익 150억원을 더하고 세율 22%를 뺀 2,690억원입니다. 그래서 2027년 주당순이익(EPS)은 직전 8,876원에서 8,779원으로 1.1%만 낮췄고, 신한투자증권 11/6 추정 8,631원과 비슷합니다.

직전 리포트(10/6)의 가정을 고쳤습니다: 적용 주가수익비율(PER)을 31.5배에서 17.7배로 낮췄습니다. 10/6 이후 업종 전체가 반토막 나며 비교 대상 배수가 무너졌기 때문입니다. 17.7배는 DS투자증권이 쓴 해외 동종사 평균 17배에 높은 영업이익률 몫으로 4% 웃돈을 얹은 값입니다.

증권가 평균 목표주가 263,556원(9곳, 11/10 기준, 증권사 보고서 집계)보다 41% 낮습니다. 과거 전기장비 업종 매수 리포트는 약속한 상승 폭을 거의 채우지 못했습니다. 그래서 1년 목표주가를 현재가 대비 40% 안쪽으로 묶었습니다.

목표 시가총액 확인: 목표주가 155,000원 × 발행주식수 30,642,850주 = 4.75조원

### 4. 세 가지 시나리오

| 시나리오 | 확률 | 전제 | 1년 목표주가 |
|---|---|---|---|
| 낙관 | 30% | 4Q26 영업이익 800억원 이상, 업종 배수 회복 | 200,000원 |
| 기본 | 50% | 지연 물량 4분기 반영, 배수 17~18배 | 155,000원 |
| 비관 | 20% | 데이터센터 규제가 실제 발주 축소로 번짐 | 95,000원 |

세 경우를 확률로 평균하면 156,500원입니다. 낙관은 LS증권 2027년 주당순이익 9,165원에 22배, 비관은 DS투자증권 추정 7,951원에 12배를 곱했습니다.

**2~3년 그림(조건부)**: 2028년 주당순이익 11,226원에 20~25배를 적용한 220,000~280,000원대입니다. 다음 셋이 모두 맞을 때만 유효합니다. ① 2028년 154kV 초고압 변압기 양산 시작 ② 2027년 생산능력 1조원 확대 완료(신한투자증권 11/6) ③ 연간 신규 수주 8,000억원 이상 유지(미래에셋증권 11/5 전망).

### 5. 주가 흐름과 외국인·기관 매매

20일 동안 외국인은 151억원 순매수했지만 기관이 511억원 순매도해 합계로는 시가총액의 1.03%를 팔았습니다. 최근 5일은 외국인 132억원, 연기금 126억원 순매도로 외국인도 파는 쪽으로 돌아섰습니다. 주가는 단기 낙폭 과다(RSI 28) 구간이고, 11/6에는 장중 111,200원까지 밀렸습니다.

투자자 게시판에서는 '다음 분기 적자 전환' 주장이 되풀이되지만, 3분기 영업이익률이 30.5%이고 증권사 4분기 예상 최저치도 715억원이라 근거가 없습니다.

> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.