# 이익은 지켰고 환율이 순이익만 깎았다 — 일회성 뺀 영업이익 1,762억원
URL: https://alphadistill.com/report/4166
발행: 2026-11-10T16:46:08+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

### 투자 스토리 — 한눈에 보기

> **"순이익 감소는 장부상 환손실입니다 — 나눠 사고, 1년 목표주가는 1,750,000원"**

- **무슨 일**: 11/6(금) 3분기 영업이익 1,962억원(작년보다 +49.9%)을 공시했고, 최근 증권사 13곳이 모두 매수 의견입니다.
- **왜 움직였나**: 외화 손실 681억원 탓에 지배순이익이 898억원(키움증권 11/9)으로 줄자 11/9(월) 주가가 -5.6% 빠졌습니다.
- **우리 판단**: 매수 — 나눠 사기 유지. 1년 목표주가 1,750,000원(이전 1,720,000원, 상향). 세 번에 나눠 사고 지금은 두 번째까지.
- **핵심 숫자**: ① 일회성 뺀 3분기 영업이익 1,762억원 ② 2027년 예상 주당순이익 92,700원 ③ 외화 손실 중 평가손실 약 400억원
- **지켜볼 것**: 중국 자싱 공장 본생산 — 날짜 미확정(회사 공시 전). 가동 뒤 해외 매출이 직전 분기보다 10% 넘게 늘면 좋은 신호입니다.
- **위험**: 원/달러가 1,250원 아래로 내려가면 2027년 이익 추정을 낮춰야 합니다.
- **다시 볼 때**: 4분기 실적 발표(미확정, 회사 공시 전) 또는 해외 제2공장 투자 공시가 나올 때.

### 핵심 아이디어

**① 3분기 '예상보다 좋은 이익'은 관세 환급 몫이고, 성장 재가속은 2027년 1분기부터입니다**
- 근거: 관세 환급 약 200억원을 빼면 3분기 영업이익은 1,762억원으로, DART 반기보고서의 2분기 1,762억원과 같습니다. 증권사 판단도 갈립니다. LS증권은 11/9 보고서에서 조정 이익이 증권가 평균 예상을 약 5% 밑돌았다고 봤고, 한화투자증권은 같은 날 평균 예상(1,837억원) 수준이라고 봤습니다.
- 계기: 중국 자싱 공장 본생산 — 증권사들은 2027년 1월로 보지만 회사 공시 날짜·시각은 없습니다.
- 틀리는 경우: 일회성 없는 4분기 영업이익이 1,700억원을 밑돌면 비용 방어도 한계에 닿았다는 뜻입니다.
- 주가 반영: 일부 — 11/9 하락으로 하반기 가속 기대는 빠졌지만, 2027년 판매량 회복은 아직 값에 없습니다.

**② 순이익 감소의 절반 이상은 현금이 나가지 않은 환손실이고, 4분기에는 되풀이가 작습니다**
- 근거: 외화 관련 손실 681억원 중 약 400억원은 환전하지 않은 외화자산의 평가손실입니다(한화투자증권 11/9). 같은 보고서는 원/달러가 6월 말 1,550원대에서 9월 말 1,350원대로 한 분기 만에 약 200원 내린 이례적 폭이라 4분기 평가손실은 크게 줄 것으로 봤습니다.
- 계기: 4분기 실적 발표 — 날짜 미확정(회사 공시 전). 12월 말 원/달러가 9월 말 수준(1,350원대)에 머물면 평가손실은 크지 않습니다.
- 틀리는 경우: 원/달러가 1,250원 아래로 내려가면 4분기에도 비슷한 손실이 반복됩니다.
- 주가 반영: 이미 반영 — 지배순이익이 증권가 평균 예상보다 34.3% 적었고(키움증권 11/9), 11/9 하루에 -5.6%로 값에 들어갔습니다.

### 1. 투자의견과 목표가

| 항목 | 이전 (07/31 11:19) | 이번 |
|---|---|---|
| 투자의견 | 매수 — 나눠 사기 | **매수 — 나눠 사기** |
| 1년 목표주가 | 1,720,000원 | **1,750,000원** (+1.7%) |
| 3개월 예상 구간 | — | **1,080,000~1,325,000원** |
| 현재가 | 1,243,000원 (7/30 종가) | 1,187,000원 (11/10 종가) |
| 외국인·기관 20일 매매 | — | 704억원 순매수, 11/10 시가총액의 0.79% (기관이 사고 외국인이 파는 중, 사는 쪽 우세) |
| 판단 근거 | — | 하반기 가속 가정은 빗나갔지만 2027년 이익 경로는 그대로라 매수를 유지합니다 |

증권가 평균 목표주가는 1,864,615원(13곳, 11/10 기준)이고, 알파증류소 값은 그 최저치와 같습니다. 직전 리포트(7/31)의 가정을 고쳤습니다: 하반기 분기 이익이 2분기를 넘는다는 가정은 일회성을 빼면 맞지 않았습니다.

### 2. 무엇이 달라졌나

**매출은 환율에 깎였지만 물량은 늘었습니다.** 3분기 매출 7,918억원은 직전 분기보다 +2.8%에 그쳤습니다. 한화투자증권은 원화 환산 감소 약 280억원과 출항 지연 약 110억원을 더하면 약 8,300억원, 직전 분기보다 +8%로 봤습니다. 미국 법인 매출은 2,125억원(+36.6%)이었고, 월마트 매출이 직전 분기보다 +26.1% 늘었습니다(유안타증권 11/9).

**유럽 공백은 수요가 아니라 거래처 교체 때문입니다.** 영국 법인 매출은 326억원으로 직전 분기보다 -61% 줄었습니다(교보증권 11/9). 재무가 약한 거래처를 바꾸는 과정이며, 공백은 4분기에도 이어질 수 있습니다.

**비용 방어가 이익을 지켰습니다.** 판관비는 1,728억원으로 직전 분기보다 216억원 줄었습니다. 광고비 약 70억원과 현지 운반비 약 110억원이 빠졌습니다. 키움증권은 4분기 영업이익을 1,750억원(영업이익률 22%)으로 봅니다.

### 3. 실적 전망과 목표주가 근거

| 항목 | 2025 | 2026 예상 | 2027 예상 | 2028 예상 |
|---|---|---|---|---|
| 매출(억원) | 23,518 | 30,800 | 37,500 | 43,200 |
| 영업이익(억원) | 5,242 | 7,250 | 9,000 | 11,000 |
| 영업이익률(%) | 22.3 | 23.5 | 24.0 | 25.5 |
| 순이익(억원) | 3,894 | 5,150 | 6,980 | 8,500 |
| 주당순이익(원) | 51,697 | 68,400 | 92,700 | 112,800 |

2026년 순이익은 5,750억원에서 5,150억원으로 낮췄습니다. 3분기 환손실을 반영한 것입니다. 영업이익 7,250억원은 1~3분기 5,495억원에 4분기 1,755억원을 더한 값입니다.

2027년 영업이익 9,000억원은 그대로 둡니다. 증권사 5곳 본문의 2027년 예상 8,878억~9,390억원 범위 안입니다. 2028년은 원화 강세를 반영해 11,600억원에서 11,000억원으로 낮췄습니다.

**이 목표주가가 뜻하는 것**: 2027년 예상 주당순이익 92,700원 × 19.0배 = 1,761,300원이고, 내림해 1,750,000원으로 정했습니다. 19.0배는 한화투자증권이 11/9 보고서에서 쓴 해외 동종사 기준 배수입니다. 직전에는 12개월 앞 이익에 웃돈을 얹은 20배를 줬습니다. 하반기 가속 가정이 빗나가 웃돈을 빼고, 기준 연도를 2027년으로 옮겼습니다.

**목표주가가 지금 주가보다 크게 높은 이유**: 첫째, 지금 주가는 2027년 예상 이익의 12.8배로 동종사 기준 19.0배보다 낮습니다. 둘째, 이익 추정은 증권사 범위의 아래쪽입니다. 셋째, 순이익을 깎은 손실의 절반 이상이 평가손실입니다. 다만 과거 식품 업종 알파증류소 매수 리포트는 20거래일 뒤 평균 +0.6%였습니다. 그래서 가까운 기대는 낮춰 잡고 나눠 삽니다.

3개월 예상 구간은 최근 10거래일 종가 범위 1,138,000~1,227,000원에서 아래로 5%, 위로 8%를 넓힌 1,080,000~1,325,000원입니다.

발행주식수는 DART 2026 반기보고서의 7,533,015주입니다(LS증권·키움증권 11/9 보고서도 7,533천주). 시가총액 86,780억원은 11/9 종가, 89,417억원은 11/10 종가 기준입니다.

목표 시가총액 확인: 목표주가 1,750,000원 × 발행주식수 7,533,015주 = 13.18조원

### 4. 세 가지 시나리오

| 시나리오 | 확률 | 전제 | 1년 목표주가 |
|---|---|---|---|
| 낙관 | 30% | 해외 제2공장 확정, 해외 가격 인상 | 2,000,000원 |
| 기본 | 50% | 자싱 가동, 2027년 영업이익 9,000억원 | 1,750,000원 |
| 비관 | 20% | 원/달러 1,250원, 유럽 공백 지속 | 1,150,000원 |

세 경우를 확률로 평균하면 1,705,000원입니다.

낙관은 증권가 최고 목표주가(유안타증권 11/9) 수준입니다. 비관은 2027년 영업이익이 8,000억원으로 줄어 주당순이익이 82,000원이 되고, LS증권이 11/9에 짚은 지금 배수 14배가 그대로일 때의 값(82,000원 × 14배 = 1,148,000원)입니다. 해외 가격 인상은 회사가 가능성만 열어둔 상태라(교보증권 11/9) 낙관에만 넣었습니다.

외국인·기관 매매는 사는 쪽 우세입니다. 11/9까지 20거래일 동안 외국인은 951억원 순매도, 기관은 1,655억원 순매수했습니다. 11/11(수) 06:00 KST 코어위브 실적에서 인공지능 투자 지표가 좋으면 반도체로 자금이 더 쏠려 외국인 매도가 길어질 수 있습니다. 그때는 3개월 예상 구간의 아래쪽을 먼저 봅니다.

**2~3년 그림(조건부)**: 1,970,000~2,150,000원대입니다. LS증권·한화투자증권의 2028년 예상 주당순이익 103,591~113,110원(11/9)에 19.0배를 곱한 값입니다. 다음 셋이 모두 맞을 때만 유효합니다. ① 해외 제2공장 착공 ② 2028년 판매량이 생산능력에 근접 ③ 원/달러 1,300원 이상 유지.

> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.