# 파트너보다 더 뛴 주가, 눌림을 기다린다 — 이틀 새 +33.8%, 목표 72,000원
URL: https://alphadistill.com/report/4182
발행: 2026-11-11T16:44:57+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

### 투자 스토리 — 한눈에 보기

> **"매수는 유지하되 이틀 새 34% 오른 지금보다 눌림에서 삽니다 — 1년 목표주가 72,000원"**

- **무슨 일**: 이뮤노반트가 11/9(현지) 난치성 류마티스관절염 2상에서 고용량 1차 지표 충족을 발표했습니다.
- **왜 움직였나**: 가장 큰 임상 위험이 풀리며 주가가 11/10 +25.9%, 11/11 +6.3% 올랐습니다.
- **우리 판단**: 매수 — 조정 때 사기(Buy). 1년 목표주가 72,000원 유지, 46,700원 근처 눌림에서 삽니다.
- **핵심 숫자**: ① 600mg 반응 유지 92.5% vs 위약 75.6% ② 목표 시가총액 3.76조원 ③ 3개월 구간 46,700~62,000원
- **지켜볼 것**: 연내 FDA 협의(날짜 미확정) — 3상 1건으로 허가 길이 열리면 좋고, 복수 3상이면 나쁩니다.
- **위험**: FDA가 복수 확증 임상을 요구하면 주가가 46,700원 아래로 밀릴 수 있습니다.
- **다시 볼 때**: 12/9(현지) 로이반트 투자자의 날 직후, 또는 주가 46,700원 근처 도달 때

### 핵심 아이디어

**① 한올 주가가 파트너보다 더 세게 반응했습니다 — 따라 사기보다 눌림을 기다립니다**
- 근거: 키움증권 11/11 보고서 기준 발표 당일 이뮤노반트 시가총액은 9.68억달러(약 1.36조원) 늘었고, 한올은 다음 날 5,020억원 늘었습니다. 파트너 가치 증가분의 37%로, 교보증권이 짚은 시가총액 비율 24.9%보다 큽니다.
- 계기: 12/9(현지) 로이반트 투자자의 날 — 시각 미공시(키움증권 11/11 보고서)
- 틀리는 경우: 이뮤노반트 주가가 추가로 20% 넘게 올라 두 회사 비율이 평소 수준으로 돌아오면 과열 판단을 거둡니다.
- 주가 반영: 이미 반영 — 2거래일 +33.8%, 거래대금은 20일 평균의 3.6배(KRX)입니다.

**② 류마티스 성공은 목표주가의 바닥을 올렸고, 위쪽 문은 2027년 그레이브스병이 엽니다**
- 근거: 최근 90일 증권사 목표주가는 71,000~110,000원(4곳)으로 1.5배 벌어집니다. 키움증권(11/11)은 그레이브스병 가치를 2.30조원, 류마티스를 1.22조원으로 봐 그레이브스병이 두 배입니다.
- 계기: 2027년 그레이브스병·중증근무력증 허가용 임상 결과 — 이뮤노반트 공개 일정, 날짜 미확정
- 틀리는 경우: 그레이브스병 결과 시기가 2028년으로 밀리면 위쪽 그림을 거둡니다.
- 주가 반영: 일부 — 신한투자증권(성공률 80.4%)과 키움증권(류마티스 31%)의 가정 차이가 아직 큽니다.

### 1. 투자의견과 목표가

| 항목 | 이전 (08/05 16:30) | 이번 |
|---|---|---|
| 투자의견 | 매수(Buy) | **매수 — 조정 때 사기** |
| 1년 목표주가 | 72,000원 | **72,000원** (유지) |
| 3개월 예상 구간 | — | **46,700~62,000원** |
| 현재가 | 53,100원 (8/4 종가) | 49,650원 (11/11 종가) |
| 외국인·기관 20일 매매 | — | 합계 9억원 순매수, 시가총액의 0.04% (중립 — 부담 없음) |
| 판단 근거 | — | 신약 가치의 빠진 부분과 오른 부분이 상쇄돼 목표주가는 두고, 이틀 급등 뒤라 눌림을 기다립니다 |

최근 90일 증권가 평균 목표주가는 85,250원(4곳, 11/11 기준)입니다. 알파증류소 목표주가는 최저인 미래에셋증권 71,000원 근처입니다. 목표주가까지 45% 남았지만 주가가 움직였다는 이유로 목표주가를 바꾸지 않습니다.

3개월 구간 하단 46,700원은 급등 첫날인 11/10 종가입니다. 상단 62,000원은 직전 리포트 기준가 53,100원과 52주 최고가 70,700원의 중간입니다.

### 2. 무엇이 달라졌나

**임상 지도는 줄었지만, 남은 길은 더 단단해졌습니다.** 9월 피부루푸스 2상이 유의성을 얻지 못했고, 11/9 이뮤노반트는 쇼그렌증후군 추가 개발 가능성이 낮다고 밝혔습니다. 대신 경쟁사가 모두 실패한 난치성 류마티스에서 고용량 효과를 처음 확인했습니다. 직전 리포트의 아이디어는 이렇게 정리합니다: 피부루푸스 부분 성공은 폐기, 류마티스 결과는 성공으로 판정, 이뮤노반트 재평가는 유지합니다.

**'위험이 다 끝났다'는 과장입니다.** 300mg은 위약과 차이가 없었고(75.0% vs 75.6%), 2차 지표도 유의성에 못 미쳤습니다. 미래에셋·키움증권은 이를 짚었고, 신한투자증권은 무작위 중단 설계의 한계로 봤습니다. 키움증권은 3상 1건으로 허가 근거를 얻을지 FDA 협의로 확인해야 한다고 썼습니다.

**실적은 주가에 거의 기여하지 않습니다.** DART 잠정공시(10/28) 기준 3Q26 매출은 399억원(-2.2%), 영업이익은 13억원입니다. 2분기에 바토클리맙 이연수익 인식이 끝나 3분기 기술료는 1억원이었습니다(미래에셋증권 11/10). 3분기 누적 순손실은 159억원입니다(메디파나 11/9 보도).

직전 리포트(8/5)의 가정을 고쳤습니다: 2026년 순이익 103억원 흑자 가정을 2분기 손상차손을 반영해 154억원 순손실로 바꿨습니다.

### 3. 실적 전망과 목표주가 근거

| 구분 | 2025 실적 | 2026 예상 | 2027 예상 |
|---|---|---|---|
| 매출(억원) | 1,552 | 1,662 | 1,790 |
| 영업이익(억원) | -9 | 85 | 100 |
| 순이익(억원) | -52 | -154 | 70 |
| 주당순이익(원) | -100 | -295 | 134 |

4분기에는 10월 중국 바토클리맙 허가에 따른 마일스톤이 들어올 수 있습니다(미래에셋증권 11/10). 금액이 공개되지 않아 추정에는 넣지 않았습니다.

직전 리포트(8/5) 목표주가 72,000원을 유지합니다. 쇼그렌·피부루푸스가 빠진 몫과 류마티스 성공 확률이 오른 몫이 서로 상쇄된다고 봅니다. 이익 전망이나 할인율이 목표주가를 바꿀 만큼 달라지지 않았습니다.

시가총액 24,396억원은 11/10 종가 46,700원 기준이라 발행주식수는 약 5,224만주입니다(하나증권 11/11 보고서 52,240,638주와 일치).

목표 시가총액 확인: 목표주가 72,000원 × 발행주식수 52,240,638주 = 3.76조원

### 4. 세 가지 시나리오

| 시나리오 | 확률 | 전제 | 1년 목표주가 |
|---|---|---|---|
| 낙관 | 30% | 3상 1건 합의, 2027년 결과 기대 선반영 | 100,000원 |
| 기본 | 50% | 3상 설계 확정, 2027년 결과 대기 | 72,000원 |
| 비관 | 20% | 복수 3상 요구 또는 개발 지연 | 45,000원 |

세 경우를 확률로 평균하면 75,000원입니다. 시나리오 값은 직전 리포트(8/5)와 같고 전제만 새로 썼습니다.

11/18(수) 06:20 KST 엔비디아 실적도 변수입니다. 실적 뒤 반도체 쏠림이 식으면 바이오로 돈이 옮겨 구간 위쪽 확률이 커집니다. 반대로 AI 투자 우려로 시장이 빠지면 46,700원 근처를 다시 볼 수 있습니다.

**2~3년 그림(조건부)**: 100,000원대입니다. 직전 리포트 낙관 값을 출발점으로 둡니다. 다음 셋이 모두 맞을 때만 유효합니다. ① 2027년 그레이브스병 허가용 임상이 1차 지표를 충족한다 ② 류마티스 3상이 단일 임상 허가 경로로 합의된다 ③ 이뮤노반트가 2028년 그레이브스병 출시 일정을 지킨다.

> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.