# 3분기 충격에 9.8% 급락, 가장 비관적인 증권사 목표보다 싸졌다 — 1년 목표주가 38,000원으로 하향
URL: https://alphadistill.com/report/4199
발행: 2026-11-13T11:43:32+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

### 투자 스토리 — 한눈에 보기

> **"일회성 비용에 4분기 적자 우려가 겹친 급락 — 나눠 사되 1년 목표주가는 38,000원으로 낮춥니다"**

- **무슨 일**: 11/12 잠정실적 공시에서 3Q26 영업이익이 1.64조원(-70.9%)으로 증권가 평균 예상 2.41조원에 못 미쳤습니다.
- **왜 움직였나**: 11/13 여러 증권사가 4분기 적자 가능성을 제기하며 목표주가를 낮추자 주가는 11:33 27,650원(-9.8%)까지 밀렸습니다.
- **우리 판단**: 매수 — 나눠 사기(Buy). 1년 목표주가는 48,000원에서 38,000원으로 낮춥니다. 2027년 이익 전망을 크게 내렸습니다.
- **핵심 숫자**: ① 3분기 일회성 비용 약 0.91조원 ② 2027년 예상 주당순자산 80,700원 × 0.47배 ③ 4Q26 영업이익 예상 +3,353억~-2.15조원
- **지켜볼 것**: 4Q26 실적 공시(미확정, 회사 공시 전) — 영업적자가 1조원보다 작으면 좋고, 크면 나쁩니다.
- **위험**: 2027년 순손실로 주당순자산이 줄면 주가순자산비율(PBR) 0.3배인 24,000원까지 열립니다.
- **다시 볼 때**: 4Q26 실적 공시 직후, 또는 주가가 24,000원 아래로 내려갈 때 다시 봅니다.

### 회사는 무엇을 하나

3분기 실적 발표 다음 날 주가가 10% 가까이 빠져 검색 5위에 올랐고, 무엇이 이익을 흔드는지 묻는 독자가 많습니다.
- **사업 한 줄**: 전기를 발전 자회사와 민간에서 사 와 가정·공장·상가에 파는 회사입니다 (DART 3Q26 잠정실적 11/12, 접수 20261112800706).
- **매출 구조**: 3Q26 매출 26.85조원 가운데 전기판매수익이 25.51조원이고, 판매량은 산업용 50%·일반용 26%·주택용 16%입니다 (IBK투자증권 11/13 보고서).
- **경쟁력**: 3Q26 발전 자회사 원전 이용률이 82.7%(+4.8%p)로 올라 싼 전원 비중이 늘었습니다 (신한투자증권 11/13 보고서). 점유율 같은 다른 경쟁력 자료는 확인 안 됨입니다.
- **경쟁사**: 같은 에너지 공기업 한국가스공사는 해외 LNG 자산 덕에 3분기 영업이익이 51% 늘어 한전(-71%)과 갈렸습니다 (연합뉴스 11/13 보도).

### 왜 사람들이 보나

**확인된 것**
- 11/12 DART 잠정실적(접수 20261112800706): 3Q26 영업이익 1.64조원, 증권가 평균 예상보다 32% 적었습니다.
- 11/13 증권사 보고서 14건이 한꺼번에 나왔고, IBK(77,000→39,000원)·DS(33,000→31,000원)·NH(55,000→44,000원, 보도 기준)가 목표주가를 낮췄습니다.
- 주가는 11/13 11:33 27,650원(-9.8%)으로, 코스피가 2%대 오른 날 거꾸로 움직였습니다. 11/12까지 20거래일 동안 기관은 1,523억원 순매수, 외국인은 409억원 순매도였습니다.

**확인 안 된 것**
- 투자자 게시판 추천 1위 글은 "전기료 인상해야지"였습니다. 그러나 회사는 연료비조정단가 상한(±5원/kWh) 조정 가능성이 낮다고 밝혔습니다 (DS투자증권 11/13 보고서).
- "유가가 내리니 반대로 볼 때"라는 글도 있습니다. 메리츠증권(11/13)은 유가 하락이 LNG 수입가에 5~6개월 늦게 반영된다고 봅니다.

### 핵심 아이디어

**① 3분기 예상 미달은 일회성 비용으로 다 설명됩니다 — 주가를 끌어내린 변수는 4분기 전력 도매가격(SMP)입니다**
- 근거: 월성1호기 충당부채 재산정 5,447억원과 배출원가 일괄 인식분 약 3,700억원을 더하면 약 0.91조원으로, 예상과의 차이 0.77조원보다 큽니다 (DS·메리츠 11/13 보고서, 11/12 공시). 대신 4Q26 예상은 메리츠 +3,353억원부터 DS -2.15조원까지 갈립니다.
- 계기: 4Q26 실적 공시 — 날짜 미확정(회사 공시 전). 11월 SMP는 140원/kWh 안팎입니다 (메리츠·신한 11/13 보고서).
- 틀리는 경우: 4Q26 영업적자가 일회성 없이 1조원을 넘으면 비관 쪽(DS·IBK) 경로가 맞는 것입니다.
- 주가 반영: 일부 — 오늘 하락은 3분기 숫자보다 4분기 적자 전망에 반응한 것입니다.

**② 지금 주가는 증권가 최저 목표주가(SK 30,000원)보다 7.8% 낮습니다 — 2027년 영업이익 3조원 경로까지 반영한 값입니다**
- 근거: DS투자증권(11/13)은 2027년 영업이익 2.95조원, PBR 0.40배로 31,000원을 냈습니다. 27,650원은 2026년 예상 주당순자산의 0.35배로, 메리츠가 말한 과거 하단 0.3배에 가깝습니다.
- 계기: 4Q26 실적 공시(미확정)와 1Q27 연료비조정단가 발표(미확정, 정부 발표 전)입니다.
- 틀리는 경우: 2027년 영업이익 예상이 3조원 아래로 내려가 순손실이 되면 0.35배도 싸지 않습니다.
- 주가 반영: 이미 반영 — DS 목표주가 31,000원보다도 10.8% 낮습니다.

### 1. 투자의견과 목표가

| 항목 | 이전 (08/07 16:40) | 이번 |
|---|---|---|
| 투자의견 | Buy (실적 저점 확인 대기) | **Buy (나눠 사기)** |
| 1년 목표주가 | 48,000원 | **38,000원** (-20.8%) |
| 3개월 예상 구간 | 33,000~40,000원 | **24,000~32,000원** |
| 현재가 | 35,600원 (8/7 종가) | 27,650원 (11/13 11:33 장중) |
| 외국인·기관 20일 매매 | — | 순매수 1,113억원, 시가총액의 0.57% (한쪽으로 쏠리지 않음) |
| 판단 근거 | — | 2027년 이익 전망을 크게 낮췄지만, 주가가 비관 시나리오 수준까지 내려와 나눠 살 자리로 봅니다. |

의견을 '매수 — 실적 저점 확인 대기'에서 '매수 — 나눠 사기'로 바꿉니다. 저점은 1Q27로 밀렸지만 가격이 먼저 바닥 근처에 왔다고 봅니다. 3개월 구간 하단은 2026년 예상 주당순자산 79,000원의 0.30배, 상단은 11/05 종가 31,350원 위입니다.

### 2. 무엇이 달라졌나

- **이익 저점이 4분기~1Q27로 밀렸습니다.** 메리츠는 11월 SMP 반등과 LNG 가격 시차로 1Q27까지 SMP가 오른다고 봅니다. 신한(-2,467억원)·IBK(-1.21조원)·DS(-2.15조원)는 4분기 영업적자를 예상합니다.
- **증권사 사이 2027년 이익 예상이 세 배 가까이 벌어졌습니다.** 11/13 본문을 읽은 5곳은 2.95조원(DS)~8.06조원(메리츠)이고 중간값은 4.93조원(IBK)입니다. 갈림의 축은 유가 하락 시차와 원전 재가동 속도입니다.
- **요금 쪽 기대는 약해졌습니다.** DS는 회사가 연료비조정단가 상한 조정 가능성이 낮다고 밝혔다고 전합니다. 메리츠는 지역별 차등요금제로 2027년 산업용 판매단가가 더 내려갈 수 있다고 봅니다.
- **직전 아이디어 판정입니다.** '실적 저점 확인 대기'는 유지(저점이 1Q27로 이동), '원전·정책 모멘텀'은 판정 대기(12차 전력수급기본계획 미발표), '증권사 평균에 맞춘 목표주가'는 이익 추정을 다시 세워 대체했습니다.

### 3. 실적 전망과 목표주가 근거

| 구분 | 2025 실적 | 2026 예상 | 2027 예상 |
|---|---|---|---|
| 매출 | 97.43조원 | 96.57조원 | 97.50조원 |
| 영업이익 | 13.49조원 | 6.16조원 | 5.00조원 |
| 영업이익률 | 13.8% | 6.4% | 5.1% |
| 주당순자산(BPS) | 75,035원 | 79,000원 | 80,700원 |

직전 리포트(8/7)의 가정을 고쳤습니다: 2027년 영업이익을 10.8조원에서 5.00조원으로, 주당순이익(EPS)을 10,590원에서 2,150원으로 낮췄습니다. 2026년은 9개월 영업이익 6.56조원에 4분기 -0.40조원을 더했습니다. 2027년 EPS 2,150원은 DS(-41원)와 메리츠(5,478원) 사이이고, 2027년 BPS 80,700원은 IBK 예상 80,606원(11/13)과 거의 같습니다.

1년 목표주가는 2027년 예상 BPS 80,700원에 0.47배를 곱한 38,000원입니다. 0.47배는 정상 자기자본이익률(ROE) 4.7%를 자기자본비용 10%로 나눈 값입니다. 10%는 DS(11/13)가 쓴 9.0%에 부채비율 405.6%(IBK 11/13)를 감안해 1%p를 더했습니다. 증권사 목표주가 최근 90일 범위 30,000~46,000원, 평균 39,667원(12곳, 11/13 기준) 안에 있습니다.

2027년 영업이익 5.00조원은 증권가 평균 예상 9.75조원(11/12 기준)보다 49% 낮습니다. 그 평균에는 실적 발표 전 추정이 섞여 있고, 11/13 보고서 5곳 중간값은 4.93조원입니다.

**이 목표주가가 뜻하는 것**: 정상 ROE를 알파증류소 2026~2028년 예상 평균 5.4%와 DS가 본 지속가능 ROE 3.6%를 6:4로 섞은 4.7%로 보았습니다. 2027년 예상 BPS의 0.47배입니다.

목표 시가총액 확인: 목표주가 38,000원 × 발행주식수 641,964,077주 = 24.39조원

### 4. 세 가지 시나리오

| 시나리오 | 확률 | 전제 | 1년 목표주가 |
|---|---|---|---|
| 낙관 | 25% | 유가 하락이 2Q27부터 반영, 2027년 영업이익 8조원 | 46,000원 |
| 기본 | 50% | 4분기 소폭 적자, 2027년 영업이익 5조원 | 38,000원 |
| 비관 | 25% | 1Q27까지 SMP 고공, 2027년 영업이익 3조원·순이익 0 | 27,500원 |

세 경우를 확률로 평균하면 37,400원입니다.

낙관은 메리츠·유안타의 2027년 영업이익 8조원 안팎, 비관은 DS의 2.95조원을 따랐습니다. 11/18(수) 06:20 KST 엔비디아 실적에서 데이터센터 투자 계획이 유지되면 국내 전력망 투자 기대는 이어집니다. 다만 요금이 정해지지 않는 한 한전 이익에는 간접적입니다.

**2~3년 그림(조건부)**: 47,000~57,000원대입니다. 2028년 예상 BPS를 DS 77,900원~메리츠 95,504원(11/13)으로 보고, 이익이 컸던 2025년의 PBR 0.6배(IBK 11/13 표)를 곱했습니다. 다음 셋이 모두 맞을 때만 유효합니다. ① 연료비조정단가 상한 확대나 독립적 요금 결정 장치가 생긴다 ② 고리 3·4호기·한빛 1·2호기 재가동과 새울 3·4호기 가동이 예정대로 이뤄진다(IBK 11/13) ③ 2028년 영업이익이 DS 예상 7.8조원을 넘어 메리츠 예상 14.5조원 쪽으로 간다. 하나라도 깨지면 이 숫자는 버립니다.

> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.