# 출하는 사상 최대, 낙폭은 지난 사이클을 넘었습니다 — 반도체 수출 +331.2%, 하이닉스 −58.3%
URL: https://alphadistill.com/report/4205
발행: 2026-11-13T17:05:41+09:00 · 기준시점(as-of): 2026-11-13 16:30 KST 기준
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

> 인사이트 리포트 · 담당 김도훈(반도체 애널리스트) · 실적·출하 지표로 사이클 위치를 다시 잽니다

결론: 우리는 이번 낙폭을 메모리 다운턴이 아니라 한국 시장의 유동성 청산 가격으로 봅니다(바닥권 형성 확률 45%, 저점 재이탈 35%). 11월 D램 고정거래가(11월 말 발표)가 10월 27.5달러에서 하락으로 돌아서면 다운턴 진입으로 판단을 바꿉니다.

## 1. 결론 먼저 — 다운턴의 증거는 가격이 아니라 출하에서 찾아야 합니다

가격보다 출하가 먼저입니다. 반도체 수출은 11/1~10 열흘에 166억달러, 전년 대비 +331.2%로 열흘 기준 사상 최대였습니다. TSMC 10월 매출은 5,868.9억 대만달러(+59.7%)로 월간 최대, 어플라이드머티어리얼즈 FY26 4분기 매출은 104.1억달러(+53%)로 분기 최대였습니다. 출하 지표 셋이 모두 최대인데 주가는 SK하이닉스 −58.3%, 삼성전자 −43.2%, 코스피 −42.0%(11/13 종가, 2026 고점 대비)입니다. 우리는 이 간극을 사이클 하강이 아니라 한국 시장에 집중된 유동성 청산으로 읽습니다. 메모리 다운턴은 주문 취소와 계약가 하락으로 시작하는데, 둘 다 아직 나타나지 않았습니다.

지금 켜진 것은 셋입니다. 위험 하나, 엔비디아는 CEO 사임(11/11 현지) 뒤 11/18 07:00 첫 실적을 냅니다. 주가는 고점 대비 −30.5%(11/12 마감)이고 가이던스가 흔들리면 AI 수요 서사가 흔들립니다. 위험 둘, 12/10 04:00 FOMC 선물 내재 인상 확률은 84.5%(추정), 미 10년은 5.103%(11/12)입니다. 할인율이 오르는 국면에서 배수 회복은 더딥니다. 기회 하나, 외국인 매도는 소진 국면입니다. 11/9~11/12 유가증권 외국인은 +1조 148억원 순매수로 돌아섰고 신용융자잔고는 10/26 30.07조원에서 11/12 25.77조원으로 −4.30조원 줄었습니다.

## 2. 핵심 표 — 출하·가격·주가 세 층의 온도

| 층 | 지표 | 값(기준) | 사이클 읽기 |
|---|---|---|---|
| 출하 | 한국 반도체 수출 | 166억달러, +331.2%(11/1~10) | 꺾임 없음, 수출 비중 49.7% |
| 출하 | TSMC 월 매출 | 5,868.9억 대만달러, +59.7%(10월, 11/10 발표) | 선단 공정 가동 유지 |
| 출하 | 어플라이드 분기 매출 | 104.1억달러, +53%(FY26 4분기) | 장비 반입 진행 중 |
| 가격 | PC DDR4 8Gb 고정거래가 | 27.5달러(10/30) | 사상 최고, 상승 지속 |
| 가격 | 낸드 128Gb MLC 고정거래가 | 30.61달러(10/30) | 보합, 21개월 상승 종료 |
| 주가 | SK하이닉스 | 1,216,000원(11/13), 고점 대비 −58.3% | 2021-22 전체 낙폭 초과 |
| 주가 | SK하이닉스 후행 PER | 21.34배(11/12) | 6/22 49.51배의 절반 이하 |
| 수급 | 유가증권 외국인 20거래일 | −10조 9,655억원(11/13 잠정 포함) | 매도 정점은 지남 |

![출하 지표는 셋 모두 사상 최대](https://alphadistill.com/gen_cache/insight/desk-20261113-owner-semi-1630/c3.png)

![한국만 두 배 가까이 깊게 빠졌다](https://alphadistill.com/gen_cache/insight/desk-20261113-owner-semi-1630/c2.png)

세 층의 온도가 다릅니다. 출하는 뜨겁고, 가격은 D램 상승·낸드 보합으로 첫 둔화 신호가 나왔고, 주가는 이미 다운턴 바닥 수준입니다. 낸드 고정가 보합은 우리가 가장 무겁게 보는 가격 신호입니다. 다만 다운턴 판정은 D램 계약가 하락 전환이 있어야 하고, 그 첫 관측치는 11월 말에 나옵니다.

## 3. 같은 것과 다른 것 — 2021-22 사이클과 겹쳐 보면

**속도가 다릅니다. 137일에 −61.2%입니다.** SK하이닉스 2026 최대 낙폭은 고점 뒤 137일 만에 −61.2%(조정가)로, 2021-22 사이클 전체 −48.2%(672일)와 2018 사이클 −38.5%(211일)를 이미 넘었습니다. 같은 144일째에 2021 사이클은 −19.9%에 그쳤습니다. 삼성전자도 −47.0% 대 −40.1%, 코스피도 −44.9%(140일) 대 −34.8%(451일)로 과거 사이클 전체를 넘었습니다. 가격은 사이클 한 바퀴를 다섯 달에 선반영했다는 뜻입니다. 반대 논거도 있습니다. 빠르다는 것이 바닥의 증거는 아닙니다. 2018도 211일 급락형이었고 저점 뒤 회복에 363일이 걸렸습니다.

**한국과 미국이 갈렸습니다. 하이닉스 −58.3%, 마이크론 −34.2%입니다.** 2021-22에는 SK하이닉스 −48.2%, 마이크론 −49.6%, SOX −46.5%로 낙폭이 비슷했습니다. 지금은 SK하이닉스 −58.3%에 마이크론 −34.2%, SOX −28.2%(11/12 마감)입니다. 같은 D램을 파는 두 회사의 낙폭이 이렇게 갈린 것은 사이클 요인이 아니라 시장 요인입니다. 유가증권 외국인은 20거래일에 −10조 9,655억원을 팔았고 그중 SK하이닉스에서만 −7조 379억원이 나갔습니다. 11/12 하루에도 −8,622억원이었습니다. 반대 논거는 고점 밸류에이션입니다. SK하이닉스 후행 PER은 고점일 49.51배였으니 더 빠질 이유도 더 컸습니다.

**출하는 아직 꺾이지 않았습니다. 어플라이드 +53%, TSMC +59.7%입니다.** 어플라이드머티어리얼즈는 실적 뒤 1주 +19.3%(11/12 마감)로 반등했지만 고점 대비 −47.3%입니다. 증권가 다수는 2027 세계 전공정 장비 투자를 2,000억달러 이상, 삼성전자·SK하이닉스 합산 설비투자를 170조원으로 추정합니다. 우리는 그 추정이 1월 실적 발표의 가이던스로 확인되기 전까지 장비주 판단을 미룹니다. 국내 장비주는 1주 반등이 최대 +25.5%(주성엔지니어링)였지만 원익IPS −57.6%, 이오테크닉스 −41.6%(고점 대비)로 낙폭이 깊습니다. 반대 논거는 가격 쪽 첫 둔화입니다. 낸드 고정가 보합과 D램 리드타임 단축은 공급 여유가 생기기 시작했다는 신호입니다.

**이중 바닥은 같습니다. 1차 저점 1,322,000원, 2차 저점 1,115,000원입니다.** SK하이닉스는 6/22 고점 2,919,000원에서 7/30 1,322,000원까지 밀렸고, 9/21 1,879,000원까지 반등한 뒤 11/9 1,115,000원(−61.8%)에서 2차 저점을 찍었습니다. 2021-22도 1차 저점 뒤 반등을 거쳐 2차 저점이 최종 저점이었습니다. 다만 이번 2차 저점이 최종인지는 확인되지 않았습니다. 11/13 종가 1,216,000원은 2차 저점 위에 있고, 1주 +3.4%(삼성전자 +6.5%)로 반등 폭은 작습니다.

![낙폭은 두 과거 사이클을 다섯 달 만에 넘었다](https://alphadistill.com/gen_cache/insight/desk-20261113-owner-semi-1630/c1.png)

## 4. 시나리오 — 확률 합 100

| 시나리오 | 확률(데스크 판단) | 그림 | 트리거 |
|---|---|---|---|
| A 바닥권 형성 | 45% | 11/9 2차 저점(SK하이닉스 1,115,000원)을 종가로 지키며 횡보, 외국인 매도 소진 | 11월 D램 고정거래가 상승 유지(11월 말), 외국인 20거래일 누적 순매도 축소 |
| B 저점 재이탈 | 35% | 11/18 엔비디아 가이던스 실망 또는 12/10 FOMC 인상 충격으로 2차 저점 종가 이탈 | SK하이닉스 종가 1,115,000원 하회 확정, 11월 D램 고정거래가 하락 전환 |
| C 빠른 회복 | 20% | 9/21 반등 고점 1,879,000원 재시험 | 11/18 엔비디아 가이던스 상향과 12/10 FOMC 동결이 함께 올 때 |

가장 큰 시나리오 A는 과반이 아닙니다. 2차 저점이 지켜지는 A와 C를 합치면 과반을 넘지만, B 35%는 두 이벤트가 모두 나쁘게 나오면 바로 현실이 되는 크기입니다.

![외국인은 삼성전자로 돌아왔지만 하이닉스는 아직](https://alphadistill.com/gen_cache/insight/desk-20261113-owner-semi-1630/c4.png)

![신용 청산은 4조원 넘게 진행](https://alphadistill.com/gen_cache/insight/desk-20261113-owner-semi-1630/c5.png)

## 5. 볼 것, 피할 것, 단기와 중기

**볼 것(우선순위 순).** ① 11월 D램 고정거래가(11월 말 발표). 현재 10월 27.5달러(10/30), 문턱은 전월 대비 하락 전환입니다. ② 유가증권 외국인 순매수. 11/13 −5,475억원(잠정)으로 하루 매도가 다시 나왔고, 문턱은 20거래일 누적 −10조 9,655억원이 줄어드는지입니다. 삼성전자는 11/9~11/12 +1조 2,278억원 순매수, SK하이닉스는 −5,982억원으로 아직 갈립니다. ③ 11/18 07:00 엔비디아 실적. 문턱은 다음 분기 가이던스 상향 여부입니다. ④ 12/10 04:00 FOMC. 인상 확률 84.5%(추정)는 이미 가격에 있고, 문턱은 인상 폭 확대 쪽으로 내재 확률이 움직이는지입니다.

**단기(1~4주).** 11/18과 12/10 두 이벤트 사이에서는 SK하이닉스 2차 저점 1,115,000원의 종가 확정 이탈 여부로만 판단합니다. 이탈 없이 11월 D램 고정거래가 상승이 유지되면 시나리오 A로 봅니다.

**중기(1~6개월).** 2021-22 사이클은 저점에서 전고점까지 411일이 걸렸습니다. 이번에도 회복은 분기 단위이고, 1월 하순 실적에서 1분기 출하 가이던스를 확인하기 전에는 전고점 회복을 가정하지 않습니다. 설비투자 170조원 추정이 가이던스로 확인되면 장비 쪽 판단을 먼저 바꿉니다.

**피할 것.** ① 현물가 하락 기사에 다운턴을 선언하는 것. 계약가와 출하가 꺾이기 전에는 근거가 없습니다. ② 낙폭 큰 장비주를 1주 반등률만 보고 따라가는 것. +25.5% 뒤의 변동성은 대형주보다 큽니다. ③ 엔비디아 경영 공백을 메모리 수요 감소와 등치하는 것. 11/18 가이던스 전에는 숫자가 없습니다.

## 6. 그래서 무엇을 할 것인가

**보유자.** 유지로 봅니다. SK하이닉스 종가가 11/9 저점 1,115,000원을 다시 내주고 11월 D램 고정거래가가 하락으로 돌아서는 두 조건이 함께 오면(11월 말) 비중 축소를 검토합니다.

**대기자.** 11/18 엔비디아 실적과 11월 말 D램 고정거래가 두 확인 전에는 진입하지 않습니다. 둘을 통과하고 외국인 20거래일 누적 순매도가 줄어드는 것이 확인되면 분할 진입을 검토합니다.

**관련(소부장).** 장비주는 1월 실적 발표에서 2027 설비투자 가이던스가 170조원 추정을 확인할 때 검토합니다. 그 전에는 전공정 장비 가운데 반입 일정이 공시된 곳만 봅니다.

자료: 한국거래소·미국 거래소 시세, 기업 공시(어플라이드머티어리얼즈·엔비디아·TSMC), 관세청 수출 통계, 공개 통계(FRED 등). 기준 시각은 머리 인용 둘째 줄.

이 글은 정보 제공용이며 투자 권유가 아닙니다. 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다.