# 본업은 늘었는데 주가는 바닥 — 3분기 보험손익 +63%, 투자손익 278억원 적자
URL: https://alphadistill.com/report/4208
발행: 2026-11-13T22:17:11+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

### 투자 스토리 — 한눈에 보기

> **"나눠 사기 — 금리 평가손이 가린 본업 개선, 1년 목표주가 55,000원"**

- **무슨 일**: 11/13(금) 3분기 순이익 1,657억원으로 증권가 예상보다 22.9% 낮았습니다. 보험손익은 63.0% 늘었고 투자손익이 적자였습니다.
- **왜 움직였나**: 금리 급등에 보험주가 함께 빠졌습니다. 11/05 이후 이 종목 -18.1%, 삼성화재 -18.9%입니다.
- **우리 판단**: 매수 — 나눠 사기(Buy). 1년 목표주가 57,000원에서 55,000원으로 낮춥니다. 지금 3분의 1을 사고, 4분기 확인 뒤 나머지를 삽니다.
- **핵심 숫자**: ① 3분기 순이익 1,657억원 ② 2026년 말 주당순자산 87,000원의 0.63배 ③ 기본자본비율 81.4%
- **지켜볼 것**: 회사가 4분기 실적 일정을 공시하는 날 — 연말 가정 변경 손실이 작으면 좋고, 투자손익 적자가 이어지면 나쁩니다.
- **위험**: 4분기 보험금 예실차가 -1,000억원보다 나빠지면 이익 전망을 다시 낮춥니다.
- **다시 볼 때**: 4분기 실적 발표일 또는 해약환급금준비금 제도 개선 발표일.

### 핵심 아이디어

**① 3분기 부진은 금리 평가손이고, 같은 금리가 이자수익을 키운다**
- 근거: 3분기 채권·대체투자 평가손익이 -1,259억원이었습니다. 반면 새로 사는 자산 금리는 5.05%로 보유 자산 3.06%보다 2%p 높습니다. 증권가는 8월에 투자손익 개선을 예상했지만 우리는 평가손과 이자수익을 나눠 봅니다.
- 계기: 회사가 4분기 실적 일정을 공시하는 날
- 틀리는 경우: 4분기에도 투자손익이 적자이고 이자수익이 3,376억원 아래로 줄면
- 주가 반영: 일부 — 주가순자산비율(PBR) 0.43배(6/30 주당순자산 83,521원 기준)

**② 배당의 열쇠는 이익이 아니라 제도다**
- 근거: 9월 말 기본자본비율이 81.4%로 2.4%p 내렸습니다. 해약환급금준비금을 자본으로 모두 인정하면 93.2%입니다. 증권가는 배당 재개를 내년으로 보지만 우리는 제도 발표 전엔 확률을 낮게 둡니다.
- 계기: 금융당국의 해약환급금준비금 제도 개선 발표
- 틀리는 경우: 2027년 상반기까지 발표가 없거나 완화 폭이 10%p 미만이면
- 주가 반영: 아직 — 주가는 배당 기대를 오히려 걷어냈습니다

**③ 11월 급락은 증여 때문이 아니라 업종 전체의 금리 충격이다**
- 근거: 11/09 대주주가 장남에게 6.0%를 증여했습니다. 같은 기간 삼성화재도 비슷하게 빠졌습니다. 외국인은 11/11~11/12 이틀간 163억원 순매수했습니다.
- 계기: 2027년 1월 초 증여 평가 기간 종료
- 틀리는 경우: 1월 초 이후 업종보다 10%p 넘게 더 오르면 증여 요인이 실재한 것입니다
- 주가 반영: 해당 없음 — 반등 계기로 믿지 않습니다

### 1. 투자의견과 목표가

| 항목 | 이전 (08/18 16:19) | 이번 |
|---|---|---|
| 투자의견 | 매수 — 조정 때 사기 | **매수 — 나눠 사기** |
| 1년 목표주가 | 57,000원 | **55,000원** (-3.5%) |
| 3개월 예상 구간 | — | **33,000~41,000원** |
| 현재가 | 49,700원 (08/18 종가) | 36,200원 (11/13 종가) |
| 외국인·기관 20일 매매 | — | 52.6억원 순매도, 시가총액의 0.17% (외국인 사고 기관이 파는, 파는 쪽 우세) |
| 판단 근거 | — | 2026년 이익 전망과 배수를 낮춰 목표주가를 내렸지만, 기다리던 조정이 깊게 왔습니다 |

의견을 '조정 때 사기'에서 '나눠 사기'로 바꿉니다. 직전에 기다린 40,000원대 중반 조정이 36,200원까지 내려왔습니다.

### 2. 무엇이 달라졌나

**본업은 더 좋아졌습니다.** 3분기 장기보험손익은 2,110억원으로 16.2% 늘었습니다. 자동차보험 적자는 553억원에서 131억원으로 줄었습니다. 보험금 예실차도 -905억원에서 -478억원으로 개선됐습니다.

**투자에서 빠졌습니다.** 3분기 순이익 1,657억원은 작년보다 9.6% 줄었습니다. 투자손익이 작년 894억원 흑자에서 278억원 적자로 바뀌었습니다. 3분기 누적 순이익은 7,808억원으로 23.1% 늘어 연간 흐름은 유지됩니다.

**배당 쪽은 한 걸음 물러섰습니다.** 지급여력비율은 210.3%로 역대 최고지만 기본자본비율은 내렸습니다. 새 계약 수익성 배수도 17.2배에서 16.4배로 낮아졌습니다.

### 3. 실적 전망과 목표주가 근거

| 구분 | 2025 | 2026 예상 | 2027 예상 |
|---|---|---|---|
| 순이익(억원) | 5,610 | 8,800 | 9,700 |
| 주당순이익(원) | 7,156 | 11,224 | 12,372 |
| 연말 주당순자산(원) | 62,278 | 87,000 | 99,000 |

순이익은 별도 기준입니다. 2026년 주당순이익을 12,000원에서 11,224원으로 6.5% 낮춥니다. 4분기 순이익은 연말 가정 변경 위험을 감안해 1,000억원으로 가정했습니다. 2027년은 자동차·실손 제도 효과를 반영해 10% 늘어난 9,700억원으로 가정했고, 증권가 전망(1.02조~1.06조원)보다 낮습니다.

연말 주당순자산은 6/30 실제 자본 6조5,481억원에서 출발해 하반기 이익만 더했습니다. 목표주가는 2026년 말 주당순자산 87,000원에 0.63배를 곱했습니다. 목표주가를 내린 이유는 2026년 이익 하향과 배수 인하(0.70배→0.63배)입니다. 배수를 낮춘 것은 기본자본비율이 81.4%로 내려 배당 재개가 늦어질 수 있어서입니다.

**이 목표주가가 뜻하는 것**: 2027년 주당순이익의 4.4배, 2026년 말 주당순자산의 0.63배입니다. 직전 리포트의 4.75배보다 낮습니다.

**목표주가까지 51.9%가 남은 이유**: 목표주가를 올린 것이 아니라 주가가 직전 리포트 뒤 27.2% 내렸기 때문입니다. 첫째, 목표주가는 직전보다 내렸습니다. 둘째, 배수는 직전보다 낮췄습니다. 셋째, 증권가 11곳 목표주가 최저치와 같습니다. 다만 알파증류소의 과거 보험 업종 매수 리포트는 20거래일 뒤 평균 +1.2%에 그쳤습니다. 그래서 한 번에 사지 않고 나눠 사기를 권합니다.

**증권가와 다른 점**: 증권가 평균 목표주가 58,273원(최근 90일 증권사별 최신 11곳)보다 낮게 잡았습니다. 투자손익 회복과 배당 재개 시점을 더 보수적으로 봅니다. 4분기 투자손익이 흑자로 돌아오면 이 차이를 좁힙니다.

목표 시가총액 확인: 목표주가 55,000원 × 발행주식수 85,248,300주 = 4.69조원

### 4. 세 가지 시나리오

| 시나리오 | 확률 | 전제 | 1년 목표주가 |
|---|---|---|---|
| 낙관 | 30% | 준비금 제도 완화·2027년 배당 재개 | 63,000원 |
| 기본 | 45% | 본업 유지, 투자손익 정상화 | 55,000원 |
| 비관 | 25% | 4분기 대규모 가정 변경·평가손 지속 | 31,000원 |

세 경우를 확률로 평균하면 51,400원입니다.

**2~3년 그림(조건부)**: 70,000~80,000원대입니다. 2027년 말 주당순자산 99,000원의 0.71~0.81배입니다. 다음 셋이 모두 맞을 때만 유효합니다. ① 해약환급금준비금 적립률이 50% 수준까지 완화 ② 배당성향 20% 이상으로 배당 재개 ③ 자동차·실손 손해율 개선이 2년 이어짐.

11/18(수) 06:20 KST 엔비디아 실적이 시장 위험 선호를 흔들면 금리와 보험주 변동성이 커질 수 있습니다. 그때 3개월 구간 하단 33,000원 근처가 두 번째 매수 자리입니다.

### 5. 주가 흐름과 외국인·기관 매매

외국인은 20일간 529.5억원 순매수했고 기관은 582.1억원 순매도했습니다. 연기금이 392.6억원을 팔아 기관 매도의 중심이었습니다. 단기 낙폭 과다(RSI 25)로 추가 하락 여지는 줄었습니다. 투자자 게시판에서는 '증여세 때문에 주가를 누른다'는 주장이 되풀이되지만, 같은 기간 삼성화재도 비슷하게 빠져 근거가 약합니다.

> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.