티엘비 (356860)
Buy투자 스토리
"ASP 분기 최고 연속 경신 + DDR5 8000Gbps 3Q26 양산 — 캐파 증설이 뒷받침하는 구조적 성장"
3/25 업데이트 이후 티엘비의 투자 스토리가 한층 강화되었다. DB증권이 4월 7일 발간한 1Q26 프리뷰에서 "삼박자가 맞는 중"이라는 제목으로 TP 100,000원을 유지하면서, ASP가 매 분기 최고치를 경신(4Q25 ㎡당 118만원 → 1Q26E 120만원+)하고 있다고 확인했다. 특히 3Q26부터 DDR5 8000Gbps급 양산이 시작되면 ASP가 기존 대비 15% 이상 추가 상승할 전망이며, BVH(Buried Via Hole) 매출 비중은 4Q25 62%에서 연말까지 70%+로 올라갈 것이다.
삼성전자 1Q26 사상 최대 실적 발표로 반도체 슈퍼사이클이 재확인된 가운데, NVIDIA Vera Rubin NVL72에 CPU당 SoCAMM2가 8개씩 탑재되면서 SoCAMM2 퀄을 통과한 티엘비의 차세대 메모리 기판 수혜가 가시화되고 있다. 캐파도 안산 2공장+베트남 1공장 가동(2Q26)으로 20,000㎡/월에서 25,000㎡/월로 25% 확대되며, 2028년까지 40,000㎡/월(2배)로의 추가 증설이 예정되어 있다.
외국인 18일 연속 순매도는 단기 수급 부담이나, 기관 매집(4/7 코스닥 기관 순매수 상위 종목)과 11개 증권사 Buy 합의(median TP 90,000원)가 하방을 지지한다. 투자의견 Buy, 목표주가 90,000원을 유지한다.
1. 투자의견 변경
| 변경 전 | 변경 후 | |
|---|---|---|
| 투자의견 | Buy | Buy (유지) |
| 목표주가 | 90,000원 | 90,000원 (유지) |
| 변경 사유 | 핵심 가정 변경 없음. ASP 상승·캐파 증설·SoCAMM2 양산 thesis 유효. 외국인 순매도 지속에 따른 단기 수급 부담 감안하여 TP 상향은 보류 |
현재가 73,800원 기준 상승여력 +22.0%. 컨센서스 median TP 90,000원과 동일. DB증권(100K)·NH투자(110K)·유안타(96K) 등은 당사 TP를 상회하는데, 이들은 2028년 캐파 확대와 Vera Rubin SoCAMM2 수요를 적극 반영한 결과이다. 당사는 외국인 수급 불확실성과 원자재 비용 부담을 감안하여 보수적 수준을 유지하되, 1Q26 실적 확인 후 TP 상향을 검토한다.
2. 핵심 업데이트
ASP 분기 연속 최고치 — DDR5 8000Gbps가 다음 점프대: DB증권(4/7)에 따르면 티엘비의 ㎡당 ASP는 2025년 매 분기 최고치를 경신하여 4Q25 기준 118만원, 1Q26E에는 120만원을 돌파할 전망이다. 핵심 동력은 BVH(6400/7200Gbps급) DDR5 기판의 비중 확대로, 일반 공법 대비 단가가 1.8배 높다. 3Q26부터 8000Gbps급 양산이 시작되면 ASP가 기존 대비 15% 이상 추가 상승이 예상되며, BVH 매출 비중은 4Q25 62% → 연말 70%+ → 2027년 80%로 지속 확대된다.
캐파 증설 타임라인 확정: 2Q26 안산 2공장+베트남 1공장 가동 개시로 월 캐파가 현재 20,000㎡에서 25,000㎡로 25% 증가한다. 이후 베트남 2공장 투자가 진행되어 2028년에는 40,000㎡/월(현재 대비 2배)로 확대 예정이다. DB증권은 외부 자금조달이 필수적이나 순수 시설투자 목적이므로 주가 부담은 제한적이라고 평가했다.
SoCAMM2 — Vera Rubin이 열어줄 비선형 성장: 유안타증권(3/31)은 SoCAMM 분기 50억원·연간 200억원의 매출 전망을 제시하면서, NVIDIA Vera Rubin NVL72의 CPU 1개당 SoCAMM2 8개 탑재 구조에 주목했다. 2027년 이후 NVIDIA 랙 수요에 따라 SoCAMM2 매출이 비선형적으로 확대될 수 있다는 것이 유안타의 핵심 논거이다. 당사의 기존 추정(26E SoCAMM 511억원, 신한투자 기반)과 유안타 추정(200억원) 간 괴리가 있으나, 이는 퀄 통과 시점과 물량 인식 기준의 차이로 판단한다.
1Q26 실적 컨센서스 부합 전망: DB증권은 1Q26 매출 751억원(+41.8% YoY), 영업이익 95억원(OPM 12.7%)으로 컨센서스에 부합할 것으로 전망했다. 유안타증권도 매출 771억원, 영업이익 93억원(OPM 12.0%)으로 유사한 추정치를 제시했다. 원자재 가격(금 등) 상승분의 일부는 고객사 전가, 일부는 믹스 개선으로 상쇄하고 있어 수익성은 안정적으로 유지되고 있다.
3. 실적 & 밸류에이션
실적 추정 (연결, FnGuide 컨센서스):
| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E | FY28E |
|---|---|---|---|---|---|
| 매출(억원) | 1,800 | 2,585 | 3,486 | 4,162 | 5,170 |
| 영업이익(억원) | 34 | 260 | 463 | 632 | 910 |
| OPM | 1.9% | 10.0% | 13.3% | 15.2% | 17.6% |
| EPS(원) | 368 | 1,937 | 3,796 | 5,427 | 7,502 |
| PER(배) | - | 38.1 | 20.1 | 14.5 | 8.7 |
| ROE | 3.3% | 16.0% | 25.3% | 27.2% | 26.4% |
OPM이 FY25 10.0% → FY26E 13.3% → FY27E 15.2% → FY28E 17.6%로 가파르게 개선 중이다. 이는 BVH 비중 확대에 따른 믹스 개선과 캐파 증설에 따른 고정비 레버리지가 동시에 작용하는 구간이다.
밸류에이션 유지:
| 항목 | 이전 | 현재 | 비고 |
|---|---|---|---|
| 방법론 | Forward PER | Forward PER | 유지 |
| 적용 EPS | 12MF | 12MF ~3,800원 | FnGuide 기준 |
| 적용 PER | 28x | 28x 유지 | 피어 평균 24.5x + SoCAMM 프리미엄 |
| 목표주가 | 90,000원 | 90,000원 | 유지 |
DB증권(TP 100K)은 FY28E PER 8.7x까지의 장기 성장성을 반영한 것이고, NH투자(TP 110K)는 SoCAMM2 매출을 가장 공격적으로 반영한 결과이다. 당사 TP 90,000원은 컨센서스 median과 동일한 보수적 수준이며, DDR5 8000Gbps 양산 확인 시 상향 여지가 있다.
4. 시나리오 분석
| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---|---|---|---|---|
| Bull | 30% | DDR5 8000Gbps 조기 양산 + SoCAMM2 물량 예상 초과 + 캐파 40K 조기 달성 → 27E PER 20x | 110,000원 | +49.1% |
| Base | 50% | 컨센서스 수준 달성 + BVH 70%+ + 캐파 25K 안정 가동 → 12MF PER 28x | 90,000원 | +22.0% |
| Bear | 20% | 원자재 비용 급등 + DDR5 전환 지연 + 외국인 순매도 지속 → PER 15x | 57,000원 | -22.8% |
확률 가중 기대가치: 110,000×0.3 + 90,000×0.5 + 57,000×0.2 = 33,000 + 45,000 + 11,400 = 89,400원 (+21.1%)
5. 촉매 & 리스크
신규 촉매:
- DDR5 8000Gbps급 3Q26 양산 개시 → ASP +15% 추가 상승 기대
- 안산 2공장·베트남 1공장 2Q26 가동 개시 → 캐파 25% 확대
- 삼성전자 1Q26 사상 최대 실적 → 서버 DRAM 모듈 기판 수요 가속
- NVIDIA Vera Rubin NVL72 SoCAMM2 탑재 확정 → 27E 이후 비선형 성장
기존 촉매 유지:
- [ ] SoCAMM2 양산 매출 반영 (2Q26~)
- [ ] DDR5 6400/7200 BVH 비중 70%+ 확대
- [ ] 수주잔고 분기 신기록 지속 여부
해소된 이벤트:
- 삼성전자·SK하이닉스 SoCAMM2 퀄 동시 통과 (3월) → 확인
- 반도체 슈퍼사이클 실현 여부 → 확인 (삼성전자 최대 실적)
향후 모니터링:
- [ ] 1Q26 실적 발표 (5월 중): 매출 750억+·OPM 12%+ 달성 여부
- [ ] DDR5 8000Gbps 양산 일정 구체화 (3Q26 예정)
- [ ] 베트남 2공장 투자 결정 시점 (2028년 40K 캐파 목표)
- [ ] 외국인 순매도 전환 시점 (현재 18일 연속 순매도)
- [ ] 금 등 원자재 가격 추이 — 마진 압박 여부
- [ ] NVIDIA Vera Rubin NVL72 출하 일정 → SoCAMM2 수요 규모 확정
면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
데이터 출처: FnGuide, 공시자료, 증권사 리포트, 언론보도 | 분석기준일: 2026-04-09
