테스 (095610)
Strong Buy투자 스토리
"3월 SK하이닉스 949억 수주 + 27년 DRAM 증설 2배 + NAND 재개 — 전공정 장비 최선호주 재확인"
이전 Initiation 리포트(3/27) 이후 13일 만에 세 가지 핵심 변화가 발생했다. 첫째, 3월 한 달간 SK하이닉스와 총 3건·949억원 규모의 장비 공급계약을 체결했다(3/9 199억, 3/12 485억, 3/17 265억). 이는 1Q26 단일 분기 수주로서 이례적인 규모이며, SK하이닉스 M15X 신규 라인 셋업이 당초 예상보다 빠르게 진행되고 있음을 방증한다. 둘째, SK증권이 4/2 리포트에서 테스를 "전공정 장비 내 최선호주"로 편입하며 27년 DRAM 증설이 26년 대비 최대 2배(삼성 140~150K, SK 130~140K)에 달할 것으로 전망했다. 삼성전자 P5와 SK하이닉스 Y1의 그린필드 준공 일정이 앞당겨지면서, 현재 진행 중인 P4·M15X 스케줄도 가속화되고 있다. 셋째, NAND 공급 부족이 급격히 심화되면서 삼성전자 시안 2공장의 V9 30K 전환 투자와 SK하이닉스 다롄 2공장 투자 재개가 가시화되고 있다.
이 변화들이 구조적인 이유는 테스가 PECVD(플라즈마화학기상증착)와 Dry Cleaning 장비에서 삼성전자·SK하이닉스 양사에 동시 납품하는 국내 유일의 전공정 장비업체이기 때문이다. 특히 NAND ACL(Amorphous Carbon Layer) 공정에서의 주력 PECVD 장비는 NAND 투자 단위당 수주액이 DRAM 대비 1.5배 높아, NAND 투자 재개 시 레버리지가 극대화된다. SK증권은 NAND향 매출이 25년 1,388억원에서 26년 1,650억원으로 증가할 것으로 추정했다. 삼성증권은 4Q25 매출 서프라이즈(+27% vs 컨센서스)를 근거로 "해외 수출 없이 국내만으로는 불가능한 수준"이라며, 매출 인식 속도가 시장 기대를 앞서고 있어 upside risk가 존재한다고 평가했다. 흥국증권은 "전례 없는 중장기 투자 사이클 진입"을 근거로 TP 92,000원(업계 최고)을 제시하며, 28년부터 국내 NAND 신규 증설까지 이어질 것으로 전망했다.
주요 불확실성은 반도체 업황 둔화 시 고객사 CAPEX 축소 가능성과, 4Q25 영업이익이 일회성 비용(자사주 성과급 ~100억원)으로 컨센서스를 하회한 점이다. 다만 일회성 제거 시 OPM 20%+ 수준이 확인되었고, FY26E부터 OPM 22%대 정상화가 전망된다. 테스의 현 주가 69,100원은 FY26E PER 17.2배로, 전공정 장비 피어 median(37배)의 절반 수준에 머물러 있어 성장 프리미엄 반영이 아직 초기 단계이다.
1. 투자의견 변경
| 변경 전 | 변경 후 | |
|---|---|---|
| 투자의견 | Strong Buy | Strong Buy |
| 목표주가 | 90,000원 | 95,000원 (+5.6%) |
| 변경 사유 | 3월 SK하이닉스 949억 수주 + 27년 DRAM 증설 2배 전망 + NAND 재개 모멘텀 강화 |
증권사 6곳 전원 Buy, 컨센서스 평균 TP 80,666원(62K~92K). 당사 TP 95,000원은 컨센서스 대비 18% 프리미엄이며, 이는 ①27년 DRAM 증설 가속화에 따른 실적 상향 여지, ②NAND 투자 재개의 수혜가 가장 큰 전공정 업체라는 차별성, ③피어 대비 현저한 밸류에이션 갭을 반영한다. SK증권 최신 TP 88,000원(4/2)은 FY26E EPS 4,435원에 PER 20배를 적용한 것이며, 흥국증권 TP 92,000원은 동일 EPS에 PER 20.5배를 적용했다. 당사는 SK증권의 FY27E EPS 5,835원에 PER 16.3배를 적용하여 TP 95,000원을 산정한다. 이는 피어 median FY27E PER 21.4배 대비 여전히 24% 할인이다.
2. 핵심 업데이트
3월 SK하이닉스 수주 폭증이 M15X 가속화를 확인시켰다. 테스는 3월 한 달간 SK하이닉스와 3건·949억원의 장비 공급계약을 체결했다. 이는 FY25 연간 SK하이닉스향 공시 수주(약 1,100억원)의 86%에 해당하는 규모가 단일 월에 집중된 것으로, M15X 신규 라인의 장비 입고가 당초 예상보다 빠르게 진행되고 있음을 의미한다. SK증권에 따르면 26년 하반기 실적 추정치를 +5% 상향 조정했는데, P4와 M15X의 스케줄이 앞당겨졌기 때문이다.
27년 DRAM 증설은 26년의 최대 2배로 전공정 장비 초호황이 예상된다. SK증권은 27년 DRAM 증설이 삼성전자 140~150K, SK하이닉스 130~140K로 확대될 것으로 전망했다. 핵심은 삼성전자 P5와 SK하이닉스 Y1(용인)이 트리플 팹 구조로 공간이 충분하여, P4·M15X의 인프라 제약을 넘어서는 본격 신규 증설이 가능하다는 점이다. 또한 1b·1c 선단 공정 중심 투자로 인해 종횡비 이슈 해소를 위한 고부가 high-temperature ACL 장비 판매 비중이 높아지면서 ASP 상승도 기대된다. 삼성증권은 테스가 여러 공정에서 신규 장비 테스트 평가를 진행 중이어서 "매출 기회가 추가로 확대될 여력"이 있다고 평가했다.
NAND 투자 재개가 테스의 가장 큰 upside trigger이다. NAND ACL 공정 주력 PECVD에서 수주액이 DRAM 대비 1.5배 높은 테스에게 NAND 재개는 실적 레버리지의 핵심이다. 삼성전자 시안 2공장 V9 30K 전환 투자가 시작될 예정이고, SK하이닉스도 하반기 다롄 2공장 투자를 재개할 전망이다. 내년 준공되는 P5와 Y1은 일부 phase를 NAND에 할당할 가능성도 열려 있다. 흥국증권은 28년부터 국내 NAND 신규 증설까지 이어질 것으로 보아, 테스의 실적 성장세가 장기화될 것으로 전망했다. 글로벌 메모리 CAPEX 전망에서도 NAND 투자는 FY25 $21.1B → FY26 $22.2B(+5%)로 점진 회복 중이며, Kioxia/WD의 BiCS8 확장과 Micron G9 개발이 본격화되면 테스의 해외 고객사 확대 가능성도 열린다.
3. 실적 & 밸류에이션
실적 추정 (연결):
| 항목 | FY2023A | FY2024A | FY2025A | FY2026E | FY2027E | FY2028E |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 매출(억원) | 1,469 | 2,401 | 3,511 | 4,300 | 5,190 | 6,300 |
| 영업이익(억원) | -59 | 385 | 578 | 960 | 1,260 | 1,720 |
| OPM(%) | -4.0 | 16.0 | 16.5 | 22.3 | 24.3 | 27.3 |
| EPS(원) | 79 | 2,158 | 2,940 | 4,435 | 5,835 | 7,834 |
| 기준주가(원) | 20,100 | 15,500 | 44,550 | 69,100 | 69,100 | 69,100 |
| PER(배) | 254.4 | 7.2 | 15.2 | 15.6 | 11.8 | 8.8 |
| PBR(배) | 1.3 | 0.8 | 2.0 | 2.7 | 2.2 | 1.8 |
| ROE(%) | 0.5 | 13.6 | 15.8 | 20.1 | 22.1 | 24.1 |
이전 당사 추정에서 SK증권 최신 추정(4/2)으로 업데이트. 핵심 변화는 ①26H2 DRAM 실적 +5% 상향(P4·M15X 일정 앞당겨짐), ②NAND향 매출 25년 1,388억→26년 1,650억 증가 반영, ③27년 DRAM 증설 2배 시나리오에 따른 실적 급성장. 4Q25 일회성 비용(성과급 ~100억)으로 OPM이 11%로 하락했으나, 일회성 제거 시 20%+ 확인. FY26E부터 선단공정 고부가 장비 믹스 개선으로 OPM 22%대 진입.
밸류에이션:
| 항목 | 이전 | 현재 | 비고 |
|---|---|---|---|
| 방법론 | Forward PER | Forward PER | 유지 |
| 기준 연도 | FY26E | FY27E | 27년 증설 사이클 본격화 반영 |
| 적용 EPS | 4,465원 | 5,835원 | SK증권 FY27E 추정 채택 |
| 적용 PER | 20.2x | 16.3x | 피어 median 21.4x 대비 24% 할인 |
| 목표주가 | 90,000원 | 95,000원 | +5.6% |
SK증권 TP 88,000원은 FY26E PER 20배 기준으로, 당사는 27년 실적 가시성이 충분히 높아졌다고 판단하여 FY27E 기준으로 전환한다. PER 16.3배는 피어 median 대비 보수적이나, 28년 NAND 신규 증설 모멘텀이 확인되면 추가 리레이팅 여지가 충분하다. 흥국증권의 "전례 없는 중장기 투자 사이클" 판단에 동의하며, NAND 비중 확대 시 PSR 관점에서도 피어 median 8.8배 대비 현재 3.8배는 현저한 할인이다.
4. 피어 대비 위치
| 종목명 | PER(TTM) | FY26E PER | PBR | OPM | 비고 |
|---|---|---|---|---|---|
| 원익IPS | 70.9 | 38.8 | 6.08 | 8.1% | CVD/ALD 장비 |
| 주성엔지니어링 | 90.0 | 37.0 | 5.02 | 10.1% | PECVD/ALD |
| 유진테크 | 72.1 | - | 6.58 | 14.8% | 퍼니스 장비 |
| HPSP | 52.8 | - | 9.74 | 52.0% | 고압수소어닐링 |
| 피에스케이 | 31.3 | 22.0 | 4.56 | 19.4% | 포토레지스트 스트립 |
| 피어 median | 70.9 | 37.0 | 6.08 | 14.8% | |
| 테스 | 24.0 | 17.2 | 3.09 | 16.5% | PER 66% 할인, OPM 상위 |
테스의 TTM PER 24.0배는 전공정 장비 피어 median 70.9배 대비 66% 할인이며, FY26E PER 17.2배도 피어 median 37.0배의 절반 이하이다. OPM은 피어 median(14.8%)을 상회하고, FY26E부터 22%대로 진입하면 HPSP·피에스케이에 이어 전공정 내 3위권 수익성을 확보한다. 이처럼 극단적인 밸류에이션 갭이 존재하는 이유는 테스의 시가총액(1.3조)이 피어 대비 작아 기관 관심이 상대적으로 부족했기 때문이나, SK증권의 최선호주 편입과 삼성증권·흥국증권·메리츠증권의 동시 커버리지 확대로 리레이팅이 시작되고 있다.
5. 시나리오 분석
| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---|---|---|---|---|
| Bull | 35% | 27년 NAND 대형 투자 확정 + P5·Y1 조기 가동 + 피어 PER 수렴(20x) | 120,000원 | +73.7% |
| Base | 40% | SK증권 추정 수준 달성 + FY27E PER 16.3x | 95,000원 | +37.5% |
| Bear | 25% | NAND 투자 지연 + DRAM 업황 둔화 + 경쟁 심화 | 55,000원 | -20.4% |
확률 가중 기대가치: 120,000 × 0.35 + 95,000 × 0.40 + 55,000 × 0.25 = 93,750원 (+35.7%)
이전 시나리오 대비 Bull 확률을 35%로 유지하되, 3월 수주 폭증과 NAND 재개 기대감 강화를 반영하여 Bull TP를 12만원으로 상향했다. Bear 시나리오에서도 FY26E 실적은 이미 수주잔고로 가시성이 높아 하방은 55,000원(FY26E PER 12.4배) 수준으로 제한적이다.
6. 기술적 진단
| 지표 | 수치 | 판단 |
|---|---|---|
| RSI(14) | 73.3 | 과매수 진입 — 단기 차익실현 압력 가능 |
| MA 정배열 | 3/4 | 중장기 상승 추세 유지 |
| BB %b | 0.795 | 상단 밴드 접근, 돌파 시 추세 가속 |
| 거래량/20일 | 2.32x | 거래량 급증 — 기관·개인 동시 유입 |
| VWAP 5일 갭 | +0.69% | VWAP 근접, 균형 |
| 외국인 | -2일 매도 | 단기 차익실현, 구조적 매도 아님 |
| D+1 상승확률 | 61.1% | 양호 |
RSI 73.3으로 과매수 영역 진입. 4/8~4/9 이틀간 62,400원→76,300원(+22%) 급등하여 단기 차익실현 압력이 존재하나, 거래량 2.32배 급증은 신규 매수세 유입을 시사한다. 52주 저점 17,390원에서 현재까지 +297% 상승했으나, FY26E PER 17.2배는 피어 median의 절반 이하로 펀더멘털 대비 밸류에이션은 여전히 합리적이다. 단기 조정 시 60,000원(20일선) 부근이 지지선으로 작용할 전망이며, 중기적으로 77,100원(52주 고가) 돌파 후 추세 가속이 예상된다.
7. 촉매 & 리스크
신규 촉매:
- 3월 SK하이닉스 949억원 수주 (3건) — M15X 가속화 확인
- SK증권 "전공정 장비 최선호주" 편입 (4/2) — 기관 관심 집중
- 27년 DRAM 증설 2배 전망 (삼성 P5, SK Y1 트리플 팹)
- NAND V9 전환 투자 재개 (시안 2공장, 다롄 2공장)
해소된 이벤트:
- 4Q25 실적 발표 완료 — 일회성 비용(성과급 ~100억) 확인, 구조적 OPM 하락 아님
- FY25 사업보고서 제출 (3/13) — 특이 사항 없음
향후 모니터링:
- [ ] 1Q26 실적 발표 (5월 중순) — OPM 21% 정상화 확인 + M15X 매출 반영 규모
- [ ] 삼성전자 P5 착공 일정 공식화 — 27년 실적 가시성의 핵심
- [ ] NAND V9 BSD 장비 추가 수주 여부 — Bull 시나리오 트리거
- [ ] 한미반도체 하이브리드 본더 협력 진전 — 신규 성장동력
- [ ] 해외 고객사 증설 재개 (중국 외) — TAM 확대 여부
면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
데이터 출처: FnGuide, 공시자료, 증권사 리포트, 언론보도 | 분석기준일: 2026-04-09
