알테오젠196170알테오젠 (196170) 실적은 최고인데 꼬리가 잘렸다
Buy (나눠 사기)나눠 사기투자 스토리 — 한눈에 보기
급락은 2029년 이후 값을 깎은 것 — 1년 목표주가 210,000원으로 낮추고 나눠 삽니다
- 무슨 일: 미국 약가협상 최종규칙 보도와 유럽 특허분쟁 확대가 겹쳐 11/9 장중 157,600원까지 밀렸습니다(스마트투데이·브릿지경제 11/9).
- 왜 움직였나: 키트루다 피하주사형이 2029년 약가인하 대상에 묶일 수 있다는 보도가 장기 로열티 가치를 흔들었습니다.
- 우리 판단: 매수 — 나눠 사기(Buy) 유지 · 1년 목표주가 380,000원→210,000원 하향 · 세 번에 나눠 지금은 첫 번째만
- 핵심 숫자: ① 장중 -21.4% ② 2027년 예상 주당순이익 4,450원 ③ 3Q26 영업이익 789억원
- 지켜볼 것: 미국 메디케어 규칙 원문의 피하주사형 조항 — 정맥주사형과 따로 보면 회복, 묶이면 비관 쪽
- 위험: 유럽 판매금지가 이탈리아 위탁제조사까지 번져 공급이 막히면 140,000원 아래도 열립니다
- 다시 볼 때: 규칙 원문 확인 직후, 또는 종가 140,000원 이탈 시. 4Q26 실적일은 미확정(회사 공시 전)
핵심 아이디어
① 급락이 깎은 것은 2029년 이후 가치인데, 가장 보수적인 증권사는 이미 그 위험을 넣고도 340,000원이었습니다
- 근거: 삼성증권은 11/3 보고서에서 키트루다 피하주사형도 약가협상 영향을 받는다고 가정해 장기 추정에 미리 넣었습니다. 그래도 목표주가는 340,000원이었고, 장중 주가는 그보다 53.6% 낮습니다.
- 계기: 미국 메디케어 당국(CMS) 최종규칙 원문 확인(보도상 다음 달 5일 발효), 2027년 2월 약가협상 대상 의약품 발표
- 틀리는 경우: 원문에서 피하주사형이 정맥주사형과 한 품목으로 묶이고, MSD가 순가격 인하폭이 20%를 넘는다고 밝히면 틀립니다.
- 주가 반영: 일부 과다 — 알파증류소가 삼성보다 낮은 이유는 이익이 아니라 배수입니다. 2027년 주당순이익은 4,450원으로 삼성(4,170원)보다 높게 봤지만 PER은 47배만 줍니다. 그런데도 장중가는 우리 목표보다 25% 낮습니다
② 유럽 분쟁이 판매 국가에서 위탁제조사로 번졌습니다 — 매출 비중보다 공급망이 문제입니다
- 근거: 브릿지경제 11/9 보도에 따르면 MSD 3분기 보고서에 할로자임의 이탈리아 가처분 신청이 적혀 있습니다. 대상은 MSD 현지법인과 위탁제조사 BSP입니다. 10/7 네덜란드 판결로 8개국 판매가 막힌 데 이은 일입니다(Fierce Pharma 보도 기준).
- 계기: 이탈리아 가처분 결정(시각 미공시), 네덜란드 항소심
- 틀리는 경우: 이탈리아 가처분이 기각되면 공급 위험은 줄어듭니다. 인용되면 유럽 밖 공급까지 차질 위험이 생깁니다.
- 주가 반영: 일부 — 판매국 금지는 가격에 들어갔지만 공급망 위험은 아직 숫자로 나오지 않았습니다
1. 투자의견과 목표가
| 항목 | 이전 (09/03 09:04) | 이번 |
|---|---|---|
| 투자의견 | 매수 — 나눠 사기 | 매수 — 나눠 사기 |
| 1년 목표주가 | 380,000원 | 210,000원 (-44.7%) |
| 3개월 예상 구간 | — | 140,000~200,000원 |
| 현재가 | 298,500원 (9/2 종가) | 157,600원 (11/9 10:32 장중) |
| 외국인·기관 20일 매매 | — | 1,847억원 순매수, 시가총액의 1.32% (사는 쪽 우세, 11/6 기준) |
| 판단 근거 | — | 3Q 이익은 좋았지만 2029년 이후 로열티 가정을 낮춰 목표주가를 크게 내립니다 |
증권가 최근 90일 목표주가는 340,000~520,000원(5곳, 평균 424,000원, 11/4 기준)입니다. 알파증류소 210,000원은 가장 낮은 삼성증권보다도 38% 낮습니다.
2. 무엇이 달라졌나
3분기 이익은 예상보다 좋았지만 주가는 반응하지 않았습니다. 11/3 잠정실적 공시(DART) 기준 3Q26 매출은 1,198억원(+144.4%), 영업이익은 789억원(+195.8%)입니다. 영업이익률은 65.9%입니다. 분기 이익이 작년 연간의 74%인 이유는 신규 계약 2건의 계약금과 판매 마일스톤이 함께 들어왔기 때문입니다. 공시 다음 날(11/4) 종가는 204,000원(-4.4%, KRX)이었습니다.
증권사 셋은 이익보다 '반복되지 않는 수익'을 다르게 봤습니다. 대신증권(11/4)은 Qlex 3분기 매출 8.3억달러, 9월 피하주사 전환율 15.7%를 근거로 450,000원을 유지했습니다. 하나증권(11/4)은 적정 배수를 39.2배에서 33.7배로 낮춰 410,000원으로 내렸습니다. 2027년부터 마일스톤이 누적 매출 방식으로 바뀌어 분기 변동이 커진다는 이유입니다. 삼성증권(11/3)은 수익이 키트루다 피하주사형 하나에 몰려 있고 계약금·마일스톤 변동이 크다며 배수를 15배에서 11배로 낮췄습니다. 피하주사형의 약가협상 영향도 장기 추정에 미리 넣었습니다.
새 악재는 미국 규칙입니다. 스마트투데이 11/9 보도에 따르면 CMS는 11/5(현지) 최종규칙을 냈습니다. 내년 대상 선정 때 정맥주사형과 피하주사형을 묶어 고르는 취지가 들어간 것으로 전해졌습니다. 회사는 11/9 설명문에서 순매출 영향은 대체로 20% 이내라고 추정했습니다(알테오젠 홈페이지 11/9). 다만 규칙 원문은 아직 확인하지 못했습니다.
직전 리포트의 노바티스 계약 아이디어는 유지합니다 — 3분기에 신규 계약 2건의 계약금이 실적에 들어왔습니다(삼성증권 11/3). 직전 리포트(9/3)의 가정을 고쳤습니다: 2027년 주당순이익을 6,105원에서 4,450원으로 낮춰 증권사 3곳 추정(4,170~4,911원) 범위에 맞췄습니다. 10/6 유상증자 결정 4건과 종속회사 합병 결정도 있었고, 합병 증권신고서는 10/28 금감원 정정 요구를 받았습니다.
3. 실적 전망과 목표주가 근거
| 구분 | 2025 실적 | 2026 예상 | 2027 예상 | 2028 예상 |
|---|---|---|---|---|
| 매출(억원) | 2,159 | 4,550 | 5,500 | 6,600 |
| 영업이익(억원) | 1,069 | 3,000 | 3,600 | 4,400 |
| 영업이익률(%) | 49.5 | 65.9 | 65.5 | 66.7 |
| 주당순이익(원) | 2,037 | 3,876 | 4,450 | 5,312 |
2027년 예상 주당순이익 4,450원에 주가수익비율(PER) 47배를 적용했습니다. 직전 리포트의 62.3배에 하나증권(11/4)이 쓴 할인율 25%를 그대로 적용한 46.7배를 반올림한 값입니다.
웃돈의 근거는 영업이익률 65%대로, 하나증권 11/4 보고서가 집계한 동종사 4곳 평균 29.5%의 두 배가 넘습니다. 할인을 더한 이유는 2029년 약가인하가 로열티 꼬리를 줄일 수 있어서입니다.
목표 시가총액 확인: 목표주가 210,000원 × 발행주식수 69,655,000주 = 14.63조원
4. 세 가지 시나리오
| 시나리오 | 확률 | 전제 | 1년 목표주가 |
|---|---|---|---|
| 낙관 | 25% | 피하주사형 별도 취급, 배수 63배 | 280,000원 |
| 기본 | 55% | 순가격 인하 20% 이내, 배수 47배 | 210,000원 |
| 비관 | 20% | 유럽 공급 차질, 주당순이익 3,600원·35배 | 125,000원 |
세 경우를 확률로 평균하면 210,500원입니다.
11/11(수) 06:00 KST 코어위브 실적에서 AI 투자 지표가 좋으면 코스닥 위험선호가 살아납니다. 그러면 대형 바이오의 낙폭 축소에 도움이 되고, 나쁘면 반등이 늦어집니다.
2~3년 그림(조건부): 250,000~330,000원대입니다(2028년 예상 주당순이익 5,312원 × 기본 47배~낙관 63배). 다음 셋이 모두 맞을 때만 유효합니다. ① 2027년 2월 대상 발표에서 피하주사형 영향이 제한적 ② 유럽 항소에서 판매금지 해제 ③ 듀피젠트 피하주사형 3상 개시 등 후속 로열티가 보일 것.
5. 주가 흐름과 외국인·기관 매매
RSI 36 중립권, MA 역배열 — 하락 추세.
11/6까지 20거래일 동안 외국인·기관은 사는 쪽이었지만, 60일로 넓히면 기관은 2,538억원을 순매도했습니다(11/6 기준, KRX). 하단 140,000원은 오늘 가격제한폭 하단인 140,350원(11/6 종가의 -30%, KRX) 부근이고, 상단 200,000원은 급락 전 11/6 종가 부근입니다. 오늘 이후 5거래일 매매가 순매도로 돌아서면 하단을 먼저 시험합니다.
면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.